Cổ phiếu công nghệ toàn cầu lao dốc: Một bài kiểm tra căng thẳng khác cho thị trường tăng trưởng AI

Nguồn gốc: Wall Street News

Ngày 23 tháng 6, Seoul, Hàn Quốc.

At two o'clock in the afternoon, the South Korean exchange triggered a circuit breaker. Chỉ số KOSPI lao dốc 8% và sau đó tạm dừng giao dịch trong 20 phút. Sau khi tiếp tục, nó tiếp tục giảm và cuối cùng đóng cửa giảm 9,99% ở mức 8203,84 điểm.

Một vài số liệu phác thảo cường độ của đợt bán tháo này -

Samsung Electronics giảm 12,31% và SK Hynix giảm 12,47%. Chỉ riêng hai công ty này đã đóng góp khoảng 71% vào sự sụt giảm của KOSPI ngày hôm đó. Nikkei 225 giảm 3,55% xuống dưới 70.000 điểm. Hợp đồng tương lai Nasdaq 100 giảm 3,01% và Chỉ số chất bán dẫn Philadelphia đóng cửa giảm 7,7%. TSMC đã giảm hơn 5% trước khi thị trường mở cửa, Micron Technology giảm hơn 8% và AMD, Intel, Application Materials, ARM và ASML đều giảm hơn 7%.

Sự sụp đổ của các ETF có đòn bẩy thậm chí còn gây sốc hơn: ETF Hàn Quốc dài gấp ba lần giảm 32% chỉ trong một ngày và ETF bán dẫn dài ba lần giảm 17%.

Mức giảm trong một ngày của KOSPI được xếp vào top 5 mức giảm mạnh nhất trong lịch sử thị trường chứng khoán Hàn Quốc. Lần sụt giảm gần đây nhất với cường độ tương tự xảy ra vào tháng 10 năm 2008.

Nhưng cuộc Đại suy thoái năm 2008 đã hiện rõ. Năm 2026, nền kinh tế toàn cầu đang phát triển và cuộc cách mạng AI đang diễn ra sôi nổi. KOSPI vẫn nằm trong số các chỉ số chứng khoán lớn trên thế giới tăng giá nhiều nhất kể từ đầu năm - cho đến đợt lao dốc này.

Vì vậy, câu hỏi thực sự là: chuyện gì đã xảy ra và tại sao.

Điểm kích hoạt: sự cộng hưởng của ba tín hiệu

Nhìn lại dòng thời gian, điểm kích hoạt trực tiếp cho đợt lao dốc là sự cộng hưởng của ba tín hiệu trong vòng 24 giờ.

Cấp độ đầu tiên: SK Hynix giảm tốc độ mở rộng sản xuất HBM4.

Sáng ngày 23 tháng 6, truyền thông Hàn Quốc đưa tin SK Hynix đang giảm tốc độ mở rộng năng lực sản xuất HBM4 và chuyển trọng tâm sang DRAM đa năng. HBM (bộ nhớ băng thông cao) là gói cốt lõi của chip AI. SK Hynix and Samsung are the only two mass-produced suppliers in the world. Sự đồng thuận của thị trường về cung và cầu của HBM4 hầu như chỉ ra rằng "cung vượt quá cầu".

HBM4 là một trong những điểm nghẽn chắc chắn nhất trong cuộc cạnh tranh cơ sở hạ tầng AI toàn cầu. Anytime the market begins to question the tightness of this bottleneck, the result is often a repricing of faith.

Cấp độ thứ hai: chốt lãi trước báo cáo tài chính của Micron.

Micron Technology sẽ công bố báo cáo tài chính hàng quý vào thứ Tư (25 tháng 6). Được thúc đẩy bởi tin tức trước đó về sự hợp tác toàn diện của Micron-Anthropic, giá cổ phiếu của Micron đã đạt mức cao kỷ lục, với mức tăng tích lũy hơn 300% trong năm. Bộ phận giao dịch của Goldman Sachs chỉ ra rằng "kỳ vọng của nhà đầu tư đã tăng lên rất cao, điều này đã tạo điều kiện cho việc giảm lượng nắm giữ sớm trước khi báo cáo thu nhập được công bố."

Trong một thị trường được thúc đẩy bởi "kỳ vọng", việc điều chỉnh vị thế trước báo cáo tài chính còn nguy hiểm hơn chính bản thân báo cáo tài chính.

Cấp độ thứ ba: Các nhà quản lý Hàn Quốc đưa ra cảnh báo về các quỹ ETF có đòn bẩy.

Vào ngày 22 tháng 6 (một ngày trước vụ tai nạn), Lee Can-jin, giám đốc Cơ quan Giám sát Tài chính Hàn Quốc, đã công khai tuyên bố rằng ông "rất tiếc" đã không ngăn cản việc phát hành các quỹ ETF có đòn bẩy duy nhất theo dõi Samsung Electronics và SK Hynix, nói rằng nó "hầu như không có tác dụng nào khác ngoại trừ việc cho phép các công ty môi giới thu lợi nhuận từ chi phí của các nhà đầu tư bán lẻ."

Thời điểm này chính xác đến mức gần như tàn nhẫn. Khi các cơ quan quản lý công khai thừa nhận rằng có những vấn đề về cơ cấu trên thị trường, nó sẽ gây ra một làn sóng hoảng loạn.

Bộ khuếch đại: "Ba đòn bẩy" của thị trường Hàn Quốc

Sở dĩ sức sát thương của ba lực lượng tổng hợp trên lại rất lớn là do nó đánh vào cấu trúc thị trường đã bị ràng buộc sâu sắc bởi đòn bẩy.

Vòng thị trường tăng trưởng AI này ở Hàn Quốc có ba bộ khuếch đại hoạt động cùng một lúc.

Bộ khuếch đại 1: Tài trợ bán lẻ đạt mức cao kỷ lục.

Các nhà đầu tư bán lẻ Hàn Quốc luôn nổi tiếng là người "dám đánh bạc". Nhưng vòng này đã chứng kiến ​​đòn bẩy đạt mức chưa từng thấy trước đây. Cán cân tài chính của các nhà đầu tư bán lẻ Hàn Quốc tiếp tục tăng lên mức kỷ lục trước vụ sụp đổ. Goldman Sachs thẳng thắn tuyên bố trong một báo cáo phân tích sau vụ sụp đổ: "Sự trỗi dậy của thị trường chứng khoán Hàn Quốc ngày càng phụ thuộc vào các nhà đầu tư bán lẻ với tư cách là người mua cận biên."

Trong chu kỳ đòn bẩy tăng và mua, một khi người mua cận biên quay đầu, nó sẽ gây ra một làn sóng giảm và bán ngược.

Bộ khuếch đại 2: Một ETF có đòn bẩy duy nhất đã tăng lên 30 tỷ USD.

Đây là vấn đề đặc biệt nhất ở thị trường Hàn Quốc. Quy mô tài sản của 16 quỹ ETF có đòn bẩy đơn trong nước là khoảng 9,1 tỷ USD. Tổng quy mô của các quỹ ETF SK Hynix và Samsung dài gấp 2 lần do CSOP phát hành trên Sở giao dịch chứng khoán Hồng Kông là khoảng 21 tỷ USD - tổng cả hai quỹ này vượt quá 30 tỷ USD. Trong số các sản phẩm trong nước, 92% vị thế đến từ các nhà đầu tư bán lẻ.

Các ETF có đòn bẩy đơn lẻ có một đặc điểm cấu trúc nghiêm trọng: chúng yêu cầu tái cân bằng hàng ngày. Khi giá cổ phiếu cơ bản giảm, ETF cần bán thêm cổ phiếu để duy trì bội số đòn bẩy, điều này tạo ra áp lực bán tự tăng cường trong thời gian giảm giá. Và khi các cơ quan quản lý gợi ý về những hạn chế có thể có đối với những sản phẩm đó, sản phẩm đầu tiên được bán tháo chính là sản phẩm đó—và các tài sản cơ bản của chúng.

Cơ quan Giám sát Tài chính Hàn Quốc ước tính rằng quy mô hoa hồng giao dịch của các sản phẩm đòn bẩy đơn lẻ dao động từ 3 tỷ đến 6,4 tỷ đô la Mỹ. Các biện pháp mà họ đang xem xét bao gồm: nâng ngưỡng cho các nhà đầu tư bán lẻ, tăng cường đào tạo và thử nghiệm nhà giao dịch, áp đặt giới hạn quy mô cho một quỹ ETF duy nhất, hạn chế các sản phẩm mới và tăng cường cơ chế đình chỉ khi giá trị ròng chênh lệch.

Cho dù các biện pháp này có được thực hiện hay không thì tín hiệu mà chúng gửi đi cũng đủ rõ ràng: các cơ quan quản lý tin rằng một phần đáng kể của đợt tăng trưởng này đã đi chệch khỏi việc định giá hợp lý các nguyên tắc cơ bản.

Bộ khuếch đại 3: National Pension bất ngờ trở thành người bán.

Dịch vụ Hưu trí Quốc gia Hàn Quốc (NPS) - quỹ hưu trí lớn nhất Hàn Quốc - đã bán ròng khoảng 1 tỷ USD cổ phiếu KOSPI trong sáu ngày trước khi xảy ra sự cố và đã bán tổng cộng 1,5 tỷ USD doanh thu ròng tính đến tháng 6, lập kỷ lục về đợt bán ròng hàng tháng lớn nhất kể từ tháng 4 năm 2021.

Bản chất hoạt động của NPS là tái cân bằng: sự gia tăng bền vững trước đó của KOSPI đã đẩy vị thế tồn kho trong nước lên hơn 30%, vượt giới hạn trên khoảng 28,8%.

Nhưng điều quan trọng là trong một thị trường vốn đã phụ thuộc nhiều vào quỹ cận biên của các nhà đầu tư bán lẻ, NPS, vốn là người mua ổn định cốt lõi, đột nhiên chuyển từ người mua sang người bán, nghĩa là không ai trên thị trường có thể "bắt" được lệnh bán.

Theo lời của một nhà phân tích của Goldman Sachs: "Cái gọi là những hạn chế về mặt lý thuyết đã trở thành hiện thực về dòng chảy có thể quan sát được."

Cuộc tranh luận về bong bóng: khi nào nó sẽ đến và nó sẽ giảm sâu đến mức nào?

Sau vụ sụp đổ, một cuộc tranh luận về "bong bóng AI" tự nhiên nổi lên.

class="ql-align-justify">Nói cách khác: logic trung và dài hạn không thay đổi, nhưng cấu trúc thị trường ngắn hạn đã đạt đến điểm tới hạn.

Tín hiệu định lượng của Bank of America: Nasdaq đang tiến đến vùng bong bóng.

Vài ngày trước khi lao dốc, nhóm chiến lược gia của Bank of America đã đưa ra một báo cáo cho biết chỉ báo rủi ro bong bóng của họ cho thấy chỉ số Nasdaq 100 gần bằng 0,8, một mức "thường có nghĩa là rủi ro đuôi tăng lên ở cả hai đầu của ngắn hạn." Cổ phiếu công nghệ và bán dẫn đã “thể hiện hành động giá cực kỳ giống bong bóng”.

Nhưng Bank of America cũng đưa ra một nhận định thú vị: "Bong bóng AI có thể mất vài năm để hình thành hoàn toàn. Lịch sử cho thấy chỉ báo này giúp chỉ ra sự điều chỉnh theo từng giai đoạn chứ không phải là sự kết thúc của xu hướng".

Cảnh báo của Lý Bắc: Các điều kiện kích hoạt đã xuất hiện.

Ông trùm cổ phần tư nhân Li Bei cũng bày tỏ sự thận trọng về lĩnh vực AI trong một bức thư gửi các nhà đầu tư. Theo quan điểm của cô, AI “các điều kiện kích hoạt vụ nổ bong bóng đã xuất hiện”.

Ba giọng nói chỉ ra ba chiều thời gian: Lý Bắc nói "bây giờ", Goldman Sachs nói "đừng hoảng sợ", và Bank of America nói "nó sẽ tiếp tục tăng nhưng trước hết phải giảm."

Điều đáng chú ý là trong một thị trường bị ràng buộc sâu sắc bởi các quỹ ETF có đòn bẩy, tài trợ bán lẻ và giao dịch theo đà, "sự điều chỉnh theo từng giai đoạn" và "vỡ bong bóng" có thể khó phân biệt về mặt hiệu quả giá. Mức giảm 10% hàng ngày đã gây ra sự cố ngắt mạch. Điều gì sẽ xảy ra nếu có thêm 10%?

Gương: SpaceX đang kể câu chuyện tương tự

Nếu bạn di chuyển mắt từ Seoul đến New York, bạn sẽ thấy một hình ảnh phản chiếu.

Điều thú vị hơn là trong khi giá cổ phiếu lao dốc, SpaceX lại công bố đợt phát hành nợ đầu tiên để huy động 20 tỷ USD cho việc xây dựng cơ sở hạ tầng AI. Thông thường, nợ được phát hành khi một công ty gặp khó khăn về tài chính. Nhưng SpaceX lại ở trong tình huống hoàn toàn ngược lại: Câu chuyện chi tiêu vốn cho AI của họ cần một nguồn đạn dược ổn định và giá cổ phiếu giảm đang đóng cửa khả năng huy động vốn bằng vốn cổ phần — nợ là lựa chọn cuối cùng để giữ cho câu chuyện không bị gián đoạn.

Sự cộng hưởng giữa SpaceX và Korean Semiconductor cho thấy một vấn đề chung: câu chuyện về thị trường vốn về chủ đề AI đang chuyển từ giai đoạn "trí tưởng tượng vô hạn" sang giai đoạn "lợi nhuận được tính toán".

Khi các nhà đầu tư bắt đầu thanh toán tài khoản - HBM4 đã mở rộng chậm hơn bao nhiêu? Giá thuê GPU đã giảm bao nhiêu? Khi nào doanh thu AI sẽ trang trải chi phí vốn? ---Logic định giá của thị trường đã thay đổi.

Hậu quả: Phiên tòa của Micron

Sau đợt lao dốc, sự chú ý của mọi người chuyển sang một ngày: 25 tháng 6.

Báo cáo tài chính của Micron - đây là cuộc "thử thách" trực tiếp nhất mà các cổ phiếu công nghệ phải đối mặt sau đợt lao dốc này.

Bloomberg dẫn lời chiến lược gia Dilin Wu của Pepperstone nhận xét: "Báo cáo tài chính của Micron tuần này là phép thử thực sự. Hiệu suất mạnh mẽ trực tiếp tạo nên sự truyền tải tích cực đến Samsung và Hynix - con số này sẽ cho bạn biết liệu logic cơ bản của giao dịch phần cứng AI có còn đúng hay không."

Có hai khả năng hợp lý:

Trường hợp 1: Micron vượt quá mong đợi. Nếu Micron đưa ra báo cáo thu nhập tốt và đưa ra hướng dẫn lạc quan, đợt bán tháo hiện tại có thể nhanh chóng được khắc phục - các vị thế đã rời khỏi thị trường do không chắc chắn sẽ được khắc phục khi sự chắc chắn đến.

Trường hợp 2: Micron không như mong đợi. Nếu hướng dẫn của Micron gây thất vọng, đợt bán tháo hiện tại sẽ được xác thực ở mức cơ bản - đặc điểm của vấn đề thanh khoản sẽ bị đảo lộn và biến thành sự sụp đổ niềm tin.

Trong kịch bản một, cầu dao KOSPI sẽ được đánh dấu là "sự giẫm đạp kỹ thuật". Trong kịch bản thứ hai, nó sẽ được coi là “bước ngoặt của thị trường tăng trưởng AI”.

Câu trả lời mà thị trường đưa ra vào tối thứ Tư sẽ quyết định hướng mở cửa của thị trường châu Á vào sáng thứ Năm.

Kết luận

Sự sụt giảm vào ngày 23 tháng 6 có thể được giải thích ở cấp độ kỹ thuật là: tin tức duy nhất về SK Hynix HBM4 + sự mong manh về cấu trúc của các quỹ ETF có đòn bẩy + người bán tái cân bằng NPS bất ngờ + hoạt động phòng ngừa rủi ro trước báo cáo thu nhập của Micron, kết quả của sự cộng hưởng của bốn yếu tố trong vòng 24 giờ.

Nhưng đây chỉ là giải thích kỹ thuật.

Vấn đề sâu xa hơn là: khi thị trường tăng giá AI đã đạt đến vị trí như vậy - định giá đã đạt đến mức cực đoan trong lịch sử, động lực tăng trưởng đã chuyển từ tổ chức sang nhà đầu tư bán lẻ và cơ cấu giao dịch bị ràng buộc sâu sắc bởi các sản phẩm có đòn bẩy. Đồng thời, lạm phát và kỳ vọng tăng lãi suất đang làm tăng lãi suất phi rủi ro - thì việc phá vỡ cơ cấu gần như chỉ là vấn đề thời gian.

Cầu chì KOSPI là một tấm gương.

Điều mà tấm gương giữ lại là: Khi tất cả những người tham gia thị trường đang đặt cược vào cùng một câu chuyện bằng đòn bẩy, việc điều chỉnh ngược lại câu chuyện đó—bất kể nhanh hay sâu—không nên được coi là một điều bất ngờ.

Đối với các nhà đầu tư, chỉ có một câu hỏi sau báo cáo tài chính của Micron: Bạn dự định sử dụng mức rút vốn lớn đến mức nào để trả lời "tiếp tục giữ"?